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资产配置观察/炒股择股 还是择时?\中国首席经济学家论坛研究院副院长林采宜

[作者:中国首席经济学家论坛研究院副院长林采宜  来源:大公报  时间:2021/1/11 8:42:23  阅读:24次][字体:字体颜色]

图:对於在趋势中赚钱的长期投资而言,企业盈利正是驱动股票价格长期上涨的基础。

  无论是发达市场还是新兴市场,就长期投资而言,择股收益远远超出择时收益。其中发达市场择股收益超出择时收益的现象更为显著,主要原因发达市场波动率相对较低(比新兴国家低5%)。对於个人投资者而言,关注上市公司基本面的发展趋势,长期投资的收益要高於短期择时交易带来的收益。

  择股收益,即长期持有某家公司的股票(无论牛熊变动)赚取的收益。择时收益则是根据大盘的牛熊波动趋势判断,低买高抛指数基金而赚取的收益。数据显示:如果将2004年12月至2020年12月间的十六年作为统计区间,中国A股、港股、美股(标普)、英国、德国、日本、印度和土耳其等八个市场择股收益均显著高於择时收益,平均超出比例达100.4%。其中发达市场择股收益平均超出择时收益159.2%(除港股外),A股市场中择股收益超出择时达87.6%,高於新兴市场的平均水平(52.6%)。

  A股看政策 美股看业绩

  产生这种现象的主要原因是发达市场平均指数波动率较低,平均只有17.96%,因此通过指数波动来谋取差价的择时收益也相对比较低,而新兴市场的平均指数波动率比发达市场高出近5个百分点,达22.67%,因此择时收益相对较高。

  从影响指数波动的因素来看,影响A股市场指数波动的主要因素是估值变化,A股的平均估值波动率高达8.3,这是市场大起大落的主要原因;相比之下,印度、土耳其股市的估值相对稳定,但其上市公司平均盈利水平的波动非常大,波动率分别高达95%和105%(发达市场平均仅47%),从而导致其股票指数波动较大。在发达市场中,德国的估值和盈利波动率最大,因此其择时和择股收益都位列发达市场榜首。

  数据显示,对於长期投资的资金而言,持有业绩稳定的股票是追求高收益的最优选择,而择股的时候应该关注企业所处的行业周期、商业模式(核心产品)的市场前景及其给企业带来的盈利稳定性。对於短期资金而言,在不同的资本市场要关注其导致市场波动的主要因素变化,例如,在A股市场要密切关注宏观经济政策、流动性和风险偏好变化对估值的影响,在美股、印度和土耳其市场则要关注上市公司的业绩变化。

  数据显示,由市场预期主导的估值变动是影响A股价格短期波动的关键因素。就2005年以来的四次牛市而言,估值因素对股价上涨的贡献度分别佔73.0%、71.4%、99.6%和96.9%;同样,四次熊市的下跌也是估值变动主导的,估值下降对A股市场股价下跌的贡献度分别为85.7%、75.2%、92.3%和96.4%。因此,择时交易应该密切关注市场预期导致的估值变化趋势。

  短炒看估值 长揸看盈利

  统计数据显示,不同行业板块在牛市和熊市期间的股价表现是不同的。从2005年以来的统计数据看,非银金融、有色金属、食品饮料三个板块在四次牛市中三次位列领涨板块。其中非银金融三次领涨均由盈利、预期共同拉动;有色金属前两次领涨由盈利、估值共同驱动,2019年至今则由盈利改善所驱动(2019年全行业淨利润同比增速中位数14.6%,高於同期全A股6.1%的平均水平);食品饮料板块2006年牛市由估值盈利共同拉动,2009年牛市则由盈利改善拉动(年度全行业淨利润同比增速中位数28.8%),而2019年至今的牛市则由估值变化驱动,估值同比增长23.2%。

  在四次牛市中两次领涨的有採掘、国防军工、钢铁、房地产和计算机电子行业。其中採掘、军工、钢铁和房地产四个行业领涨均由营业收入大幅增加驱动,由於这些行业成本存在刚性,业绩主要由收入端驱动,营业收入增长是推动其股价上涨的主要因素;计算机行业主要由市场预期导致的估值上升驱动,在2014年和2019年两次牛市中估值分别上升了51%和39%;电子行业的股价上扬则是由盈利估值共同推动。

  2005年以来的统计数据显示,银行、医藥生物、化工行业在四次熊市中有三次位列领涨板块。银行业在2004年熊市中涨幅位列榜首主要是由於盈利大幅改善(EPS年化增长率达27%),而在2011年和2015年的熊市周期中抗跌能力排名强,则由於本身盈利和分红稳定(2007年起始终高於市场平均水平)。化工行业抗跌能力强也跟其盈利稳定密切相关。同样,医藥生物板块抗跌也拜赐於其盈利稳定性(2011年熊市抗跌则既有盈利因素也有估值因素)。此外,电气设备、通信、计算机和建筑材料行业在熊市中抗跌,也是拜赐於盈利稳定。

  对於在波动中赚钱的短期资金而言,无论在牛市中还是在熊市中,市场预期导致的估值变化都是影响股价涨跌的关键因素。但对於在趋势中赚钱的长期投资而言,企业盈利才是驱动股票价格长期上涨的基础。统计数据显示;2004年至2019年间,全A股估值水平下降了41.6%,但指数却上涨了近四倍,可见上市公司盈利增长才是拉动股票价格长期上涨的关键。这从另一个维度印证了择股收益高於择时收益的逻辑,对於个人投资者而言,关注上市公司基本面的发展趋势,长期投资的收益要高於短期择时交易带来的收益。

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